這是人類金融史上最波瀾壯闊、卻又聞不到投機味道的資金浪潮。這股資金大浪的背後主要出資者，是一群謹慎保守的理財族，只想圖個合理安穩的報酬。但這群在金融市場裡看似與世無爭的無害羊群，卻意外成為許多華爾街大鱷眼裡最危險、最具破壞力，而且是金融史上從未見過的變形巨獸。

「被動式投資者，可能在瞬間造成市場崩跌。」7月10日，摩根士丹利證券的一份報告，提醒全球金融市場必須留意羊群反撲。羊群，就是「只求報酬率與大盤漲跌幅相同」的被動式投資者，他們大量投資被動式操作基金，也就是ETF。

根據基金研究公司晨星的統計，過去12個月以來（截至今年6月底），淨流入美國ETF的資金高達4,660億美元。同一期間，主動管理的共同基金則淨流出2,900億美元。ETF這股資金流，咸被視為是道瓊工業指數屢創歷史新高，越過2萬2千點，那斯達克指數翻上6千3百點的最主要多頭資金引擎。

2017年，絕對是ETF歷史上值得一書的里程碑。今年5月，全球ETF總規模突破4兆美元大關，總檔數達6千1百多檔，已經超過了美國股市上市公司總家數（5千5百多家）。

被稱為被動式基金的ETF，基本操作邏輯是「複製指數」，經理人透過建立與指數成分股權重相仿的持股組合，讓基金績效緊貼大盤漲跌。但今天，它正用著愈來愈強大的能量牽動指數、拉扯市場。

潛在風險浮現
周轉率高於一般股票 對賠錢極度敏感

ETF發明人，並創辦全球規模最大的指數基金公司先鋒集團的約翰．柏格（John Bogle）指出，ETF年平均周轉率高達800％以上，換言之，一年轉手了8次以上，而一般的股票年周轉率（指美國股市）也不過100至120％，ETF的高周轉率，使其成交量占美股每日成交值幾近30％水準。「這會產生什麼後果，還沒有人評估過。」

ETF的高周轉率並非美國獨有現象，台灣也是如此。證交所的統計資料顯示，在台股掛牌交易的ETF，2016年周轉率高達766％。大家最為熟知的元大台灣50，周轉率是263％，但是，具2倍槓桿的元大台灣50正二，年周轉率高達3,224％，等於一年被轉手32次以上。而去年，台股普通股也不過62％。

在價格上漲的過程中，高周轉率代表「以量滾量」的漲升格局，好處是沒有龐大的潛在獲利回吐賣壓，但缺點是當指數因為一個意外因素出現回跌時，由於多數持有者的成本都在高檔，將立即面臨停損壓力，再加上ETF的持有者多半都是不願承擔較高風險的謹慎保守理財族，對賠錢極度敏感，於是一場先跑先贏的大逃殺，也就難以避免。

基於此原因，債券新天王岡拉克（Jeffrey Gundlach）直言：「被動投資本身就是一個泡沫，在這股資金推升下，美股估值的泡沫已經形成。」他目前主要投資策略是，作多估值不到美股一半的新興市場ETF，放空已呈泡沫化的標普500指數。

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