美國聯準會(Fed)14日決定升息2碼,雖然升幅比之前每次3碼縮小,但無論是會後聲明,「點陣圖」利率預測,以及主席鮑爾在記者會上的發言,都顯示整體決策基調偏向「鷹派」。決策官員不僅進一步上修終點利率預測水位,而且沒有任何官員預測明年就會開始降息,顯示Fed仍堅持「升速更慢,終點更高,時間更久」的緊縮路徑。
首先,Fed在會後聲明中仍強調「持續提高(ongoing increases)」政策利率應屬「適當」,並未將這幾個字刪除,令市場相當失望。
其次,「點陣圖」顯示2023年至少將再升息3碼,即5.00-5.25%,屬於市場預期區間的高點位置,也比9月時預測的利率頂點高出2碼。甚者,有七位委員預測將再升4碼,距離過半只差三人,卻只有二人認為5%是頂峰。
再者,主席鮑爾的談話同樣偏向「鷹派」。他對近月通膨降溫表示歡迎,但這只是空話,仍然強調Fed的任務尚未完成;他直白地表示現在不會考慮明年降息」,而且沒有官員預測明年會降息;甚至還說利率預測還可能再提高。鮑爾唯一鬆口的,則是暗示接下來每次只升息1碼。利率升速更慢是為了買保險,避免緊縮過當;政策立場從「寧可緊錯」,改為「預防緊錯」;但大方向仍是「不能鬆過」,依然是利率終點更高,且高利率維持的時間更久。
持續觀察美國這一波通膨的演變,可分為四個階段。第一是2020年的「醞釀期」,當時疫情同時打擊供給面與需求面,通膨並未升高,但政府大撒鈔票卻在滋養通膨爆發的潛力。第二是2021年的「引爆期」,管制已經解除,民眾荷包滿滿,報復性需求出籠,但疫情仍干擾供給,通膨自然升高。第三是2022年俄羅斯入侵烏克蘭,刺激能源及食品價格飆漲,通膨達到「噴出期」,原因仍然是需求大於供給;但噴出必難持久,因此最近通膨已經明顯回落。第四階段就是現在,屬於「饋環期」,出現工資─物價上升漩渦的風險升高,這也是對抗通膨之役最難打,對經濟及民生傷害最重的階段。
再剖析Fed對抗通膨之役,也可分為四階段。第一階段是2021年,屬於「懈怠期」,Fed低估了報復性需求的動能,也誤判供給瓶頸的持久性。第二是今年以來的「追趕期」,激烈升息,但迄未見到明顯效果;好消息是供給瓶頸解除,俄─烏戰爭衝擊減緩,但這並非緊縮政策的功勞,因為需求並未明顯下降。現在展開第三階段的「調適期」,縮小升息幅度,一方面期待基期效應發威,也等待民眾之前累積的超額儲蓄逐漸消耗,使需求減少,預估時間將持續到明年夏季。第四階段則是「堅持期」,利率於明年中到頂後將繼續維持在高原期,使通膨逐漸返回2%目標;持續多久並不清楚,但至少明年底前不會放鬆。
Fed抑制通膨的基本思維,仍在於平衡供需。現在供給面難題基本消退,因此壓低需求成為Fed工作的重點,但卻至少面臨三股逆風。第一股是工資持續上升,拖慢需求下降的速度,因此就業市場不明顯降溫,升息就不會停止;減緩升息速度,只是考慮「時間滯後」效應的風險,並不是在為放鬆作準備。第二股則是緊縮政策必須靠金融情勢轉緊來達成,也就是股債下跌,美元升值;但今年來金融市場多次強勁反彈,目前金融情勢反而比今年初時還要寬鬆,使壓低通膨更加困難;因此市場愈抗跌,只會使利率升得更高,維持更久。第三股則是中國大陸「解封」,初期將出現供給面干擾,中期則會拉高原料需求及價格,都對美國通膨不利。
Fed最嚴峻的挑戰,在於將通膨率壓低到3-4%並不大困難,但要降到2%卻困難得多。以目前鮑爾展現的態度,顯示他對2%仍相當堅持,甚至處心積慮要製造一次衰退,因此並不會因為明年經濟大走下坡就立馬降息。鮑爾決心不再當緩靖派,不再和稀泥。投資人不宜跟Fed對著幹,否則受傷的只會是自己。