從第二季四大ＣＳＰ服務商發布的財報中，光是四大ＣＳＰ今年的資本支出就會達到三三八○億美元，這些資本支出絕大部分都與ＡＩ相關，也有很大的部分都流向Nvidia。當前高階ＡＩ晶片市場僅Nvidia和超微，而Nvidia的市占率超過九成。但從Blackwell架構開始，Nvidia向客戶提供的高階ＡＩ晶片已經不再是單從的系統單晶片，而是一個機櫃。機櫃內容包含ＨＢＭ、高階ＣＣＬ、液冷系統以及電源備援系統（ＢＢＵ）等零組件。對客戶來說，機櫃內容可以客製化，機櫃出貨給客戶後，安裝容易。

Blackwell出貨提高毛利率

Blackwell原本去年底陸續出貨的產品，卻因為散熱問題延到今年第二季才能大量出貨。根據Tom's Hardware報導指出，今年GB200 NVL72機櫃的出貨預估為二．五萬∼三．五萬台，低於先前預估的五萬∼八萬台。大多數的供應商認為，技術問題已經解決，廠商正在加速生產，預期下半年會有更快的出貨速度。從Nvidia的營運內容來看，營收、ＥＰＳ維持穩定的向上成長模式。在毛利率與營益率趨勢來看，二六財會年度第一季因為H20遭美國政府限制無法出貨，當時Nvidia被迫打消四五億美元庫存，以至於該季的毛利率、營益率突然明顯下滑。執行長黃仁勳當時表示，假如H20能順利出貨，可以多增加八○億美元營收。最近川普政府對H20出貨給中國開綠燈，但在第二季期間，Nvidia仍沒有向任何中國客戶銷售H20，僅向一個非中國客戶出貨H20。即便如此，Nvidia上季毛利率與營益率明顯回升，並分別重回七二．五三％與六一．○三％。據此推測，Blackwell第二季逐漸正常出貨，對Nvidia提升毛利率和營益率有正面貢獻。

即便Nvidia上述財務數據都正向表列，但本益比超過五○倍、資本市值四．二三兆美元的公司，華爾街市場對Nvidia財報數據的檢驗也毫不客氣。要有上述身價，財報得要毫無瑕疵財可能讓市場接受。資料中心是Nvidia營運最大成長來源，這部分得要滿足市場的挑剔。雖然資料中心的營收都維持正成長，上季已來到四一○．九六億美元並維持創新高表現。但如果從每季增加的趨勢來看，Nvidia資料中心營收已經連續兩季成長遞減。加上先前ＭＩＴ發布報告說很多ＡＩ新創公司呈現虧損擔心有泡沫化疑慮，Nvidia這次公布的財報與財測內容被市場認為平淡、沒有驚喜，造成財報公布後股價下跌。另外，Nvidia上季庫存增加到一四九．六二億美元，季增三二％、年增一二四％，也讓市場擔心這是客戶需求不佳，還是因為B100、B200以及未來GB300機櫃推出後，造成舊款H100/200需求停滯所致。最近市場傳言阿里巴巴將自研AI晶片，不再依賴Nvidia，造成股價下跌。但我們認為，這都僅是Nvidia股價創新高後的回檔，對Nvidia實質的影響不大。

不過，這都已經過去，Nvidia總能給市場無窮的希望。八月下旬黃仁勳無預警來台灣與台積電高層會晤，討論接下來的Rubin架構平台。他向媒體透露，Nvidia有六款全新晶片要與台積電合作，包括新款CPU、GPU、NVLink交換器晶片、網通晶片、矽光晶片等都要與台積電密切合作。黃仁勳所透露的六款全新晶片內容，似乎就是Nvidia未來三年產品架構。

新架構藍圖顯現企圖心

Nvidia在八月二十二日舉行一場亞太媒體分享會中揭櫫該公司未來三年的產品藍圖計畫，將陸續推出的GPU架構將從目前的Blackwell演進到Rubin、Feynman。將從現有單一ＡＩ機櫃伺服器走向多資料中心串連在一起的超級運算中心架構。目前建構ＡＩ資料中心基礎設施連結主要有，垂直擴展（Scale-Up）和水平擴展（Scale-Out），未來將會變成由數個資料中心互聯的Scale-Across，形成一個跨區的超級運算中心體系。以因應ＡＩ模型規模變大後，動輒數百兆個Token在幾秒內快速傳輸，單一資料中心難以負荷如此量大的傳輸。【本文未完，全文詳情及圖表請見《先探投資週刊》2368期；訂閱先探投資週刊電子版】

不過更令人驚艷的是沈寂十年的中國股市Ａ股在八月大放異彩，上海股市大漲七．九七％，深圳成分指數大漲十五．三二％，滬深三○○大漲十．三％，漲幅完全蓋過恆生指數的一．二三％、國企指數的○．七五％。沈寂十年的深滬Ａ股再度寫下十年新高價，而且，這個漲勢也影響了台股，例如，ＰＣＢ產業的大漲，先是從勝宏科技、滬電股份一直延續到台股，最近輪到ＡＩ晶片，上海Ａ股掛牌的寒武紀驚天大漲，也驚動了Nvidia股價。

寒武紀驚天大漲登股王

我們先從寒武紀談起，一開始陳天石兄弟創立的ＡＩ晶片公司並不起眼，二○二二年股價只有四六．五九人民幣，那個時候台灣劉峻誠創立的耐能實力並不比寒武紀差。不過在中共中央全力加持下，寒武紀成為中國發展ＡＩ晶片代表性企業，寒武紀、華為、壁仞都負有政策責任，今年中國研發出DeepSeek，加速在人工智慧布局，人形機器人在中國大行其道，中央下令中國境內ＡＩ企業必須貫徹晶片國產化政策，一直處在虧損狀態的寒武紀從去年下半年起轉盈。

今年上半年寒武紀交出營收二八．八一億人民幣，年增四三．五七倍的好成績，稅後淨利達十．三八億人民幣，在八月拉出大長紅，股價大漲七八二．九九人民幣，漲幅達一一○．三八％，這個驚天大漲，股價狂升到一五九五．八八人民幣，只發行四．二億股的寒武紀市值瞬間暴增到六○五九．三四億人民幣，寒武紀股價也超車一直以來最高貴的貴州茅台。

寒武紀驚天大漲，也吸引了全球關注，這個時候超級重量級的Nvidia也公布財報，第二季營收四六七．四億美元，年增五六％，淨利二六四．二億美元，年增五九％，如果把輝達上半年淨利四七七億美元和寒武紀的十．三八億人民幣放在一起比，這個數字差距很大，但背後值得關注的是中國最近下令拒用輝達的H20，並且全力發展ＡＩ晶片國產化的自足，過去多年美國從拜登時代的晶片法案，對中國晶片嚴格控管，但中國仍透過新加坡、馬來西亞，利用地下管道進口輝達最高階的H100、A100晶片，最近輝達公布季報，除了美國市場外，新加坡占比二二％，上半年占比是二一％，新加坡是輝達海外第一大市場，這顯示輝達在中國市場的占比不只是公開的十五％，在中國強力自足研發下，輝達未來恐怕面臨更大壓力。

九月秋殺　股市變盤？

八月二十九日阿里巴巴宣布旗下的通用奧義不再使用輝達晶片，在美國的阿里巴巴大漲十五．四三美元，漲幅達十二．九％，而這也讓輝達股價在八月二十九日下跌五．九九美元。輝達是史上第一家市值破四兆美元的企業，接下來能不能帶領美股乘風破浪，要看輝達市值能不能繼續挑戰極限？同時要看美中在ＡＩ賽道上，中國自主研發ＡＩ晶片能不能真正替代輝達？今年中國研發出DeepSeek，一度讓美國投資人嚇破膽，輝達股價一度大跌到八六．六二美元，後來發現DeepSeek沒有預期那麼神勇，輝達繼續踏上榮光之路，接下來的九月，輝達仍將扮演重要角色。

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