衰退危機下的6大價值型投資
第11章 「稀」少的機會
一九九二年，帶領中國推行市場改革的鄧小平說了一句耐人尋味的話：「中東有石油，中國有稀土。」雖然近二十年前只有少數觀察家了解這句話的涵意，但很可能未來的每個人都會把鄧小平這句話當成預言。
第一個問題可能是：什麼是稀土？看你從什麼角度看，稀土（rare
earth）可能是指一九七○年代為摩城唱片（Motown）賣出幾張前四十名暢銷唱片的搖滾樂團，或者你在高中化學課可能學過元素週期表上的一群元素。不是要故意冷落搖滾樂團，本章將專注在化學課教過的稀土元素。稀土是從地上開採的礦砂原料，稀土金屬位於元素週期表的第三欄，通常它們具有銀灰的色彩，以及光澤和高導電性等特質。
稀土雖以「稀少」得名，它們實際上與大多數人的日常生活息息相關。稀土的用途包括一些科技產品的基本原料，而且數十年來一直如此。例如，人們可能好奇美國無線電公司（RCA）的科學家，如何在一九五三年五月生產出第一台彩色電視機，答案很簡單：稀土金屬銪（europium）的新應用製造出電視的紅螢光素。同樣的，許多人看過早期電腦的影片或照片，極其龐大的體積佔滿整個房間，重達好幾公噸，裡面使用數千個真空管、燈泡和控制器。但現今人們使用功能強大、體積精巧的電腦，這要歸功於釹（neodymium）等稀土的應用，大幅縮小磁碟機的體積。這些金屬在人們生活扮演的重要角色不但鮮為人知，而且大家可能很驚訝，如果沒有製造陰極射線管和液晶顯示器的紅螢光素所需的稀土銪，就製造不出彩色電視或電腦螢幕。同樣的，如果沒有稀土鉺（erbium），也許就不會有連接全世界、提供高效率和高速通訊的光纖電纜。大多數已開發市場的消費者把他們的手機、電視、iPod等裝置愈來愈精巧視為理所當然。消費者科技裝置縮小化往往是新稀土應用的結果，例如，iPod中使用的釹磁體。醫療界把稀土用在核磁共振掃瞄儀（MRI）和電腦斷層掃瞄儀（CT），精密的國防產業也應用稀土在導彈系統、雷射和智慧型炸彈。在這種情況下，不管知不知道，我們的日常生活已和稀土原料脫不了關係。如果少了稀土金屬，現代經濟與社會有一大部分會癱瘓。我們都聽過有人宣稱少了手機會活不下去，或生活中少不了電腦。因此許多重大的科技進步，以及二十一世紀的人視為理所當然的裝置，背後都牽涉到不可或缺的稀土應用。
全球科技需求依然強勁
無疑的，我們可以預期，對科技和科技產品原料的需求，將繼續以穩定的速度成長。這在我們把新興市場消費者視為未來成長來源時尤其真切。舉一種科技需求的代表來說，例如行動電話。我們可以發現在大型開發中市場如中國和印度，行動電話普及率仍然遠低於已開發市場的標準，因而隨著這些國家經濟持續發展未來仍有很大成長空間。例如，中國和印度的行動電話普及率，大約只有北美和西歐已開發市場水準的一半，如表11
. 1 所示。
如果我們再看另一種消費者導向的產品類別，例如液晶顯示器（LCD）面板，我們也發現類似的低普及率。根據摩根史坦利的研究，中國目前的LCD普及率只有約一○％，而電視的普及率則將近八○％。這表示隨著消費者逐漸以液晶電視取代陰極射線管電視，這個產業將有很大成長空間。
這只是消費者科技裝置未來成長的兩個代表，還有更多明確的資料顯示，新興市場的科技需求將持續成長。
在剛討論的例子裡，我們凸顯正透過全球化跨入現代經濟的新興市場，對消費者科技的需求與日俱增。不過，即使以包括已開發或開發中經濟體的整體全球經濟來說，拜科技業創新扮演的重要角色所賜，新的需求仍然不斷擴增。因此雖然已開發市場的行動電話普及率可能達到約一○○％，我們仍然不能輕率認為創新無法刺激產品需求繼續成長。智慧型手機在行動裝置市場異軍突起就是個絕佳的例子，說明了這類產品不斷重新定義掌上裝置科技的生產力。科技製造商不斷帶給終端使用者新價值提案，提供他們更強的電算能力、傳訊能力、影音能力和行動網際網路。只要這種情況持續出現，即使在一個像美國這樣的成熟市場，稀土應用在這類裝置也能再創造出新需求。因此從這個層面看，科技因為不斷創新與過時而成為一個獨特的產業。這個現實將對無法察覺或預期科技進步的投資人，帶來挑戰和風險。同時，產品不斷創新創造了對稀土原料的穩定需求，因為稀土對推動創新或對裝置的生產仍然不可或缺。換句話說，不管什麼裝置崛起成為市場上需求殷切的產品，都是源源不絕的稀土需求來源，因為生產這些科技裝置少不了稀土原料。以智慧型手機為例，圖
11 . 1
顯示，根據業界人士估計，這類手機的數量將增加到佔全球手機的二四％，是二○○七年比率的兩倍。從稀土供應商或製造商的觀點看，即使是成熟市場的需求也將因為科技創新而持續成長。
根據對需求因素的討論，我們現在可以了解科技需求會在兩種主要情況下產生：新使用者增加，和舊使用者在新科技引進市場時的汰舊換新。截至目前，我們只舉消費者掌上型裝置和電視為例來討論
稀土及其終端產品，而這可能範圍太狹小。這沒有表彰出稀土的重要性，因為它們是推動已開發市場需求的另一項重要元素，且這項因素具有更大的社會影響性。了解這些後，稀土還有一個重要性是，已開發市場對節約能源和環保的需求日增已蔚為一股趨勢，而大體說來，實現環保理念主要還是透過科技應用。
努力推動「綠色經濟」
我們在前面的章節談過政府的法規愈來愈龐雜，及日漸侵入民間部門，其中一項助長這股趨勢的社會經濟目標就是推行綠色經濟。歐巴馬政府推動這項工業政策最大的媒介之一是，美國政府擁有六○％通用汽車股權。通用汽車的北美總裁不久前宣布，要「變成全世界最綠的汽車公司」。然而要製造許多綠能科技產品卻需要不少稀土，包括生產混合動力汽車和風力發電渦輪。例如，最受歡迎的混合動力車如豐田Prius使用的電動馬達，需要二到四磅的稀土金屬釹和鏑。它的電池使用二十到三十磅的稀土鑭。同樣的情況也可能發生在被大肆宣傳的雪佛蘭Volt車，據報導它的燃油效率達到每加侖二百三十哩，因為它也需要使用大量稀土原料。表
11 . 2 顯示，稀土與Prius以及各式各樣廣泛的用途關係有多密切。
和Prius使用稀土同樣重要的是，世界各地買Prius車的人愈來愈多。圖 11 . 2
顯示Prius日漸受歡迎，其美國銷售從二○○○年到二○○八年成長了五二％。正如我們剛說過，綠色運動改變成為美國和其他高所得國家的大趨勢，而且許多消費者藉購買對這項運動有貢獻、或至少宣示支持綠色生活方式的產品而參與運動。
拜Prius大受歡迎和汽車業互相模仿的特性所賜，幾乎所有製造商都跟進推出自己的混合動力車。這預告了未來對稀土的需求將益加殷切。根據高盛和其他公司的預測，混合動力車市場到二○二○年預料將達到一千萬輛（參考圖
11 .
3）。這代表複合年增率達二七％。雖然這種成長速度似乎很強勁，業界預測師主要是從製造商本身尋找判斷的線索，因為製造商投入的資本投資到二○二○年足以支持這種產量水準。看到豐田在市場上的成功後，業者計畫在二○一○年後年產一百萬輛混合動力車。預測二○二○年達到一千萬輛的邏輯是：屆時混合動力車將佔全球汽車銷售的一○％。從這個觀點看，這個預測看起來很合理。如果達不到這個目標，那將不是因為已開發市場的政府未曾在法規上盡力，也不是已開發市場的消費者不接受綠色生活方式。
二○○九年五月，美國總統歐巴馬宣布，原本預定二○二○年要達到的統合平均燃料效能標準（Corporate
Average Fuel Economy,
CAFE），將提前到二○一六年實施。這表示燃料效率標準必須提升四○％，從目前的每加侖二十五哩提高到三十五哩。由於這個標準對傳統引擎來說太過困難，新標準應會促使製造商銷售更高比率的混合動力車。事實上，要達到原先的CAFE標準也很困難，在過去造成車廠轉而生產較輕、較不安全的汽車，而非致力於研究燃料效率上的創新。數項研究顯示，原先的CAFE標準使每年交通事故死亡的人數增加二千人。總之，在製造商將增加混合動力車生產下，我們可以預期伴隨而來的稀土原料需求激增。
另一方面，Prius和其他混合動力車並非唯一渴求稀土原料的綠色科技。據報導，公用事業的風力發電渦輪使用逾七百磅的釹。在打造綠色經濟的潮流中，美國政府也大力推廣興建風力發電廠（參考圖
11 .
4）。美國能源部公布一份以「二○三○年風力能源佔二○％」為題的報告，透露了這個雄心勃勃的計畫細節。這份報告當然舉出許多經濟利益，從最近創造的綠色就業人數，到政府從風力電廠徵得的新稅收等等。雖然這類計畫帶來各種好處，但它們將把稀土的需求推升到火熱的地步，尤其是再加上前述的科技裝置與混合動力車的不斷成長。據稀土業顧問李福頓（Jack
Lifton）估計，每百萬瓦（MW）發電容量的風力渦輪需要使用一噸釹。這表示光是政府的風力發電發展計畫就會用掉目前全球釹年產量的六○％。這項計畫將在二○一七年到二○一八年達到全力進行的階段。這又提供了另一項證據，證明世界對稀土的渴求有多迫切。
另一個立法當局提出的好點子是，到二○一二年逐步廢除美國使用的白熾燈泡。根據二○○七年實施的能源獨立與安全法案，市面上將再也買不到愛迪生發明的忠實可靠的燈泡，消費者必須使用更有效率（也更貴）的省電螢光燈泡（CFL），附帶它會毒害神經的水銀用量，和不可或缺的稀土原料釔／銪和鑭／鈰／鋱。好消息是，這也會推升對稀土的需求，因為歐洲、澳洲和一些亞洲開發中國家也將逐步停用鎢燈泡。壞消息是，消費者可能不高興必須用雙層袋子裝燒壞的CFL燈泡才能放進垃圾堆，或者必須送到回收中心。也許芝麻街的卡米蛙（Kermit
the Frog）說得對：「要變綠不容易。」
中東有石油，中國有稀土
截至目前，我們討論了對科技的需求，以及從混合動力車、風力渦輪到省電燈泡等綠色科技的快速發展，使全世界對製造這些產品不可或缺的稀土原料產生極大的胃口。了解這一點引發下一個問題：誰來供應稀土？
答案回歸到本章開始我們提到的鄧小平，和一個或多或少讓全球科技公司感到不安的現實：有一個國家顯然控制了目前全世界的稀土供應—中國。
在二十一世紀第一個十年的大部分時候，中國一直為缺乏建設其快速成長的經濟所需的重要商品所苦，包括銅、水泥和森林產品。這些商品的供需狀況確實如此，然而在另一方面，中國也控制了對現在與未來的科技創新極其重要的一些商品的供應。鄧小平一九九二年的談話雖然曖昧不明，但他說的完全正確—中國有稀土。
事實上，根據最新估計，中國控制目前稀土原料供應的九五％到九七％。生產iPod、行動電話、液晶電視、混合動力車、風力渦輪、電腦，還有省電螢光燈泡所需的稀土原料，幾乎全來自中國。愈來愈多人擔心這種供需關係，部分觀察家怕中國擁稀土而挾持世界。這種結果不太可能發生，除非其他問題引發意外的、且沒有人樂於見到的貿易戰爭。中國的目標是找到最好的方法，從資產獲得最大的經濟利益，如果中國為達成目標，而把價格哄抬得過高，勢必引起澳洲、加拿大、巴西和美國等其他國家在供應面的反應。這些國家都以某種形式、某種程度擁有稀土資源，只是較不集中和生產成本較高。事實上，稀土原料在世界各地的地球表土都找得到，但找到這些物質濃度較高的地方、並以符合經濟的方式開採它們則是完全另一回事。而中國正好擁有最豐富的國內供應的稀土。
有點諷刺的是，這些重要綠色科技的關鍵原料都以極度非綠色和汙染的方法開採。通常初級原料加工過程牽涉直接把酸施用在地下的礦源，再用土壤原料來過濾礦砂後，便就地棄酸。
基於這個原因，過去美國本身的稀土原料來自加州帕斯山（Mountain
Pass），該處在彩色電視大行其道的初期時生產達到高峰，但多年前已停止生產。不令人意外的，中國—一如外界對其為了獲利而濫墾天然資源的惡劣刻板印象—成為碩果僅存幾個仍然生產稀土的國家之一。其他國家的政府紛紛管制會造成汙染的生產方法，禁止稀土開採。
不過，過去幾年一個由私募股權投資人組成的集團，資助叫摩利柯普（Molycorp）的公司在帕斯山又開始重新生產。過去幾年也有多家加拿大和澳洲的礦業公司宣布新計畫，不過即使根據樂觀估計，這些計畫也要幾年之後才能開始投產，然後再等個幾年才能全能生產，然而科技的需求卻不斷增加。截至目前宣布的計畫只佔中國產量的一小部分，中國的市場佔有率仍然約八○％。就這一點來看，中國以外的國家在生產面的反應是很樂觀的。
開採稀土並不容易，提煉稀土成為可用的金屬原料更是完全不同的領域。澳洲的林納斯公司（Lynas
Corp.）就是絕佳的例子，該公司在澳洲威爾德山（Mount
Weld）規劃開採稀土，經過數十年的商業研究後，始終未製造出原料。供營運的資本已經耗盡，至少因為金融危機而出現青黃不接的情況。同樣的，我們又發現強力的證據證明，在中國以外的國家生產稀土面對重重困難。從金融危機後，資金變得益發稀少。更重要的是，老式的避險風潮再度興起，使投資在新創公司的實地採礦計畫等高風險事業的資金變得更稀少，雖然機會仍然很吸引人。
把這些因素納入考慮，我們可以合理地下結論說，中國以外的國家在供應面上的反應要好幾年才能成氣候。在這種情況下，我們再仔細探究目前所知的稀土原料供需關係。圖
11.5
顯示，使用澳洲工業礦產公司（IMCOA）的資料可以看出四種關係。首先，最上面一行是來自世界其他國家的供應、中國的稀土供應、全球對稀土的總需求，最底行則是中國的需求。這些數字指出兩個重要的事實，第一是，全球需求的改變大過中國供應的改變。第二是中國需求的改變，也大過中國供應的成長。
這些關係在未來數年對稀土價格有重要的影響。全球稀土需求成長自二○○○年代初期，就一直維持在五％到一五％間，儘管中國對世界需求的供應也相對成長，且間歇出現供應不足和過剩，但稀土產業將必須提高生產，才能滿足綠色科技衍生的長期消費趨勢帶來的需求與日俱增。以未來五年預期的需求水準來看，如果要滿足全球的生產所需，將必須仰賴中國以外的國家增加供應。為了深入了解這些關係，讓我們深入探究未來數年預期的成長動力，尤其是需求成長最快的是合金與磁體。這部分的消費未來幾年預料每年將成長一○％到二○％，視特定的產品而定。
那麼未來幾年潛在的供應和需求情況又如何？根據已知和可得的資料，中國近年來的稀土生產每年約為十一萬五千公噸，而二○○八年的全球供應則為十二萬四千公噸。因此，未來幾年需要中國以外的新供應來源，以滿足預期的需求，否則將有供應不足之虞。目前有許多有潛力、但尚未證實的來源，包括如加州帕斯山、澳洲威爾德山、澳洲杜柏（Dubbo）、澳洲諾蘭斯（Nolans）、加拿大霍伊達斯湖（Hoidas
Lake）和印度等地。在這些計畫和其他外國來源如果要填補預期的供應缺口，生產將必須比二○○八年增加近一倍，才能使市場供需獲得平衡。中國以外的製造商能否在未來幾年擴產到逾兩倍仍是未知數。從歷史經驗看，礦商擴增產能的速度往往趕不上預期的需求。即使能夠趕上，市場仍然只是維持澳洲工業礦產公司預測的平衡。
最後，這裡的討論未包括需求成長超過資料中預測的單位數成長率的情況，而根據歷史紀錄，在二○○八年之前幾年的實際年成長率接近八％。如果稀土市場在未來幾年呈現供應不足，這也非史無前例。如圖
11.5
顯示，在二○○七年，全球需求遠超過所有供應來源的總和。市場在供應不足下極度緊縮，釹等主要稀土的價格一飛沖天，如圖
11.6 所示。科技製造商為了繼續銷售產品不得不繼續買這些原料。
未來永遠無法預知，不過，我們討論的供需關係，創造了稀土價格看漲的情勢，對位於價值鏈上游到中游可轉嫁漲價的製造商也是利多。此外，伴隨著需求上升，中國正採取一些未來將使外國科技公司更難取得稀土供應的措施。美國最後因為稀土商業生產對環境的衝擊而限制生產，現在中國也開始取締較弱的業者，並禁止汙染最嚴重的生產商，以保護環境。的確，繁榮國家的表徵之一是愈來愈重視環保事務，避免淪為商業利益的犧牲品。此外，隨著中國經濟持續發展，其科技業也漸向價值鏈的上層移動，轉型到更高階、更精密的科技產品。這種轉變最顯而易見的副產品、也是這種發展直接的結果，就是中國繼續限縮出口稀土給外國企業的配額。另一方面，這種配額可能只是凸顯一個進步中的國家，希望以最具經濟效益的方式，開發一種關鍵的自然資源。
在未來幾年，中國國內將因為自身的發展而消費更多這種原料，而這將帶來幾個副作用。第一，這將促使外國公司把生產移到中國，以確保獲得稀土。第二，它將協助中國國內科技業的進步，因為中國可以取得相對不受限制和低成本的這種關鍵原料。這兩方面都有助於中國以更有建設性的方式，換取這種自然資源的經濟利益。就第一項來說，當外國製造商把營運移到中國，將可創造中國迫切需要的高薪、高附加產業的就業機會。就第二項而言，中國的科技公司將在取得原料上擁有競爭優勢。兩種情況都提供企業性的解決方案，滿足中國必須不斷提供國民更好就業的需求，尤其是過去「鐵飯碗」式的社會安全網已遭揚棄。
最後，因為這些原料是科技創新的核心，中國將可在未來數十年躋身科技創新的領先國家。這代表中國擁有經濟和生活水準進步的大好機會。結論是，中國在二十一世紀先進科技的競賽上擁有絕佳的競爭優勢。由於中國擁有稀土資源和不斷追求競爭與創新，細心的觀察家已看到這種競爭優勢的若干證據。例如，電池製造商比亞迪公司（BYD），利用其專長建造取名E6的電動車，據報導充電一次可行駛二百四十九哩。雪佛蘭Volt據報導充電一次只能行駛四十哩。這充分說明中國真正想透過控制稀土資源達成的目標是：製造能在全球市場競爭和獲勝的產品。
總結而言，稀土產業代表投資人參與科技快速成長的好機會。首先，投資人可以跨越科技投資最明顯的陷阱和風險—永遠存在的落伍與過時威脅。沒有投資人會想在VHS錄影帶推出前一年，抱著滿手的Betamax股票。同樣的，隨身聽讓位給CD播放機，而後者又被iPod取代。科技最重要的就是創新，而創新帶來大變動。不過，如果投資人知道許多重大科技源自幾種原料的運用，就可以專注投資在這些上游的產品；當投資人把握住產業中持續不變的需求，就能遠離落伍與過時的風險。
最後，我們將很難忽視擁有這些競爭優勢的中國人，在未來科技扮演的重要角色。
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